Bond Trading System Architecture

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Este ano ECB Sintra Fórum sobre Banca Central voltou-se para a arena internacional. Olhando além das pressões do dia-a-dia, políticos, acadêmicos e economistas de mercado debateram os desafios macroeconômicos e regulatórios para o sistema monetário e financeiro internacional. Nesta coluna, resumimos seis dos principais temas que foram acaloradamente debatidos em Sintra em Junho de 2016: ordem ou desordem no sistema monetário internacional disponibilidade de activos internacionais seguros taxas de juro de baixo equilíbrio, desequilíbrios e ajustamento externo de crescimento, spillovers de política monetária internacional e Coordenação com a reforma regulatória internacional e mercados de capitais, estabilidade e crescimento. 1. Ordem ou desordem no sistema monetário internacional Barry Eichengreen (2016) caracteriza o sistema monetário e financeiro internacional em quatro dimensões, com base em Williamson (1977): 1) regime cambial 2) políticas para fluxos de capital 3) provisão de liquidez internacional E 4) a supervisão das três instituições internacionais e grupos de países. Ele identifica elementos de ordem e desordem em cada um deles e apoia uma abordagem incremental para reformar o sistema ao longo das quatro dimensões. Primeiro, Eichengreen argumenta que os regimes de taxas de câmbio devem afastar-se do meio termo instável entre fixação e flutuação. No entanto, uma taxa de câmbio flutuante deve ser apoiada por uma política monetária orientada para a inflação, que provou provocar uma maior estabilidade das taxas de câmbio. Em segundo lugar, ele sugere o uso de incentivos de políticas para lidar com a volatilidade dos fluxos de capital e paradas súbitas, fornecendo evidências de que os fluxos de capital de carteira eo investimento direto estrangeiro são mais estáveis ​​do que a dívida de carteira e os fluxos relacionados a bancos. Isto diz respeito tanto às economias avançadas como às economias de mercados emergentes, uma vez que a dimensão ea volatilidade dos fluxos de capital bruto dentro e fora destes últimos subiram mais rapidamente nos últimos 30 a 40 anos do que no caso dos primeiros. Na visão de Eichengreens, mudanças no tratamento tributário da dívida, regulamentações prudenciais e governança corporativa devem ser usadas para transferir os fluxos internacionais de capital da dívida de curto prazo para a dívida de curto prazo. Dívida de longo prazo e da dívida para o capital próprio. Terceiro, as necessidades globais de liquidez devem ser enfrentadas aumentando a disponibilidade de ativos internacionais seguros (ver próxima seção) e parte das reformas sugeridas por Eichengreen para o FMI. Em quarto lugar, a reforma do FMI poderia concentrar-se na liquidez internacional e na rede global de segurança. No que se refere à primeira, o FMI poderia ser autorizado a limitar os empréstimos nos mercados de capitais privados para financiar as suas operações de provisão de liquidez ou para juntar títulos soberanos com uma classificação AAA com obrigações de outros países para criar uma tranche mezzanine de Líquidos internacionais. No que diz respeito a este último, um problema importante para os países é o estigma associado ao acesso aos recursos do FMI, o que leva a atraso ou subutilização dos recursos existentes. Eichengreen vê duas direções para como esse problema poderia ser atenuado. Como primeiro passo, os países que preenchessem critérios económicos específicos podiam entrar num grupo pré-qualificado para acesso a facilidades específicas de crédito e liquidez do FMI. Se isso não bastasse, a alta administração do FMI poderia ter uma maior independência, de modo que as condições de concessão de empréstimos dos fundos ficassem menos influenciadas pela política dos países membros. No mesmo sentido, Guillermo Calvo (2016) propõe a criação de um Emerging Market Fund (EMF) que visa estabilizar um índice de obrigações de mercados emergentes. A EMF sofreria menos com o estigma, porque decide unilateralmente sobre compras e vendas e porque se concentra em uma classe de ativos e não em países individuais. Maurice Obstfeld (2016) lembra que a construção de uma rede de segurança global mais abrangente requer mais partilha de riscos fiscais entre países. Num inquérito online realizado durante a mesa-redonda, 58 dos participantes votantes de Sintra indicaram que a actual rede de segurança financeira global está mal especificada e, por conseguinte, incapaz de enfrentar eficazmente as crises. Anne Krueger (2016) conclui que o atual conjunto de instituições internacionais e grupos de países é bastante bom para chegar a diagnósticos semelhantes sobre os problemas do sistema monetário internacional, mas não é tão bom em forjar acordos sobre as respostas certas a eles. Por exemplo, o FMI pode diagnosticar bem, mas muitas vezes só intervêm quando um problema se agrava e um país está disposto a abordá-lo. O principal problema, na sua opinião, é como induzir os países a assumirem maior apropriação nas reformas necessárias. 2. Disponibilidade de activos internacionais seguros A questão de saber se a economia mundial sofre de uma escassez de activos seguros recebeu grande atenção em Sintra 2016. Os dois documentos de Barry Eichengreen (2016) e Pierre-Olivier Gourinchas e Hlne Rey (2016) jeitos diferentes. Eichengreen ressalta que os ativos seguros internacionais, como a dívida de alta qualidade amplamente aceita de governos e organizações supra-nacionais, constituem uma parte importante da liquidez internacional, o que permite a regularização do comércio internacional e dos fluxos de capital. Mas, como a Figura 1 sugere, o estoque global de ativos seguros como uma parcela do PIB tem diminuído significativamente desde 2009, em grande parte devido ao maior risco de muitos soberanos, atingindo os níveis observados pela última vez durante a década de 1980. Uma vez que outros componentes da liquidez internacional, como a moeda base e o ouro, não se expandiram em grande medida, isso poderia contribuir para a desaceleração do comércio mundial de bens e serviços financeiros. Figura 1 . Nota: A liquidez internacional é definida como a soma total das existências de títulos do governo central AAA e AA (seguros) emitidos pelos países da OCDE (abreviado na figura como Central Gov. Debt), títulos de dívida emitidos Por organizações supranacionais (Dívidas Multilaterais abreviadas), participações de ouro privadas e públicas globais (bancos centrais, governos e FMI) e dinheiro de base fornecido pelos bancos centrais dos países da OCDE. Fonte: Reprodução de Eichengreen (2016), Gráfico 8. Com base na teoria de Gourinchas et al. (2014), Gourinchas e Rey sugerem que um emissor de ativos seguros internacionais enfrenta a seguinte maldição. Se a demanda externa por esses ativos aumentar, por exemplo, porque as incertezas econômicas e financeiras internacionais fazem com que os países estrangeiros economizem mais e em ativos menos arriscados, podem acomodar isso, emitindo ativos mais seguros e equilibrando seu balanço externo comprando ativos externos arriscados. Alternativamente, poderia evitar o aumento da oferta de ativos seguros, deixar sua moeda apreciar, e assim aumentar o valor da quantidade dada de ativos seguros. No primeiro caso, o que equivale a oferecer seguros a outros países, corre o risco de futuras perdas de capital sobre os ativos e, neste último caso, prejudica as exportações e o crescimento, portanto, a maldição. Gourinchas e Reys Sintra acrescenta que a maldição é mais pronunciada para um emissor pequeno, por exemplo regional, de ativos seguros. Isto é ilustrado na Figura 2, onde a curva azul fica acima da de um país grande. Para uma determinada apreciação da taxa de câmbio, a exposição estrangeira (em relação ao seu tamanho) que precisa adquirir para atender a um aumento da demanda internacional de ativos seguros é significativamente maior do que para um grande emissor. E vice-versa, para uma determinada exposição no exterior (em relação ao tamanho) a apreciação da taxa de câmbio necessária para conter a demanda externa de ativos seguros é muito maior do que para um emissor considerável. Os autores discutem (fora do modelo) várias razões pelas quais os pequenos provedores de ativos seguros prefeririam a apreciação da taxa de câmbio a demasiada exposição externa. Nota: O eixo vertical mede a variação cambial na exposição líquida a ativos de risco do resto do mundo em relação à sua população . O eixo horizontal mede um aumento da taxa de câmbio real de um país. As curvas sólidas em azul ilustram o trade-off entre os dois riscos para os países cuja população é grande (menor) ou pequena (maior) em relação ao resto do mundo, respectivamente. Essas curvas são desenhadas assumindo inalterada aversão ao risco e incerteza global. As curvas tracejadas são curvas de indiferença para ambos os tipos de países. As curvas de indiferença mais próximas da origem refletem maior utilidade do país. O ponto A descreve as alterações óptimas da exposição a activos externos de risco e na taxa de câmbio real de um país grande eo ponto B é o mesmo para um país pequeno. O ponto C descreve a alteração óptima da exposição ao risco de activos externos de um país pequeno com uma taxa de câmbio fixa. A figura é uma ilustração das relações qualitativas no modelo de Gourinchas et al. (2014) Fonte: Reprodução de Gourinchas e Rey (2016), Gráfico 12. Para Gourinchas e Reys, isso sugere que também os principais países da zona do euro ou a Suíça contribuem para a escassez de ativos seguros internacionais, enquanto os Estados Unidos que Ativos estrangeiros durante a crise não. Eichengreen (2016) concorda, mas acrescenta que, para resolver o problema, a China também precisaria emitir mais ativos seguros internacionais. Adair Turner (2016), no entanto, adverte que os níveis de endividamento já são muito altos em todo o mundo, com a dívida privada se deslocando para o setor público ea dívida nas economias avançadas para a China (veja também a Seção 5 abaixo). Benot Cur acrescentou que as propostas para a emissão de mais dívida pública na Europa também precisaria elaborar um quadro de política fiscal que garanta que os ativos resultantes permaneçam seguros. Gourinchas e Rey sugerem ainda que o excesso de poupança impulsionado pela escassez internacional acima de ativos seguros pode explicar o re-aumento gradual dos desequilíbrios da balança corrente global observados desde 2009 e taxas de juros reais extremamente baixas . Com base em trabalhos teóricos anteriores de Caballero et al. (2016), expressam a preocupação de que, com as taxas de juros atingindo níveis próximos ou próximos de seus limites inferiores, esses desequilíbrios possam ser particularmente perniciosos. Em primeiro lugar, eles podem surgir sem crescimento pegando. Em segundo lugar, as economias dos países excedentários já não podem ser acomodadas pela diminuição das taxas de juros, gerando incentivos para atrair uma maior parcela da demanda mundial por meio de desvalorizações cambiais competitivas (guerras cambiais). Pior ainda, Gourinchas e Rey exploram uma relação empírica entre índices consumo-riqueza e taxas de juros de curto prazo para uma previsão (na amostra) de que o ambiente de baixa taxa poderia continuar por muito tempo (até 2021). Um inquérito on-line realizado durante o painel seguinte sugeriu que partes grandes e quase iguais dos participantes de Sintra esperavam que as taxas de juro reais a longo prazo nas economias avançadas permanecessem muito baixas nos próximos dois a cinco anos ou mais de cinco anos, respectivamente. Shang-Jin Wei (2016) fornece evidências sobre outro motorista de baixas taxas de juros que não desaparecerá em breve, ou seja, que mais e mais pessoas no mundo vivem em países com populações em declínio ou estagnadas. 4. Ajustamento externo, spillovers de política monetária internacional e coordenação Grande parte das discussões de Sintra 2016 também girou em torno do funcionamento do mecanismo de ajustamento internacional. Maurice Obstfeld (2016) argumentou que parcelas incondicionais de taxas de câmbio e contas correntes parecem levar alguns observadores à conclusão errada de que os dois não estão ligados. Pesquisas do FMI sugerem que as depreciações da taxa de câmbio real ainda conduzem a expansões mensuráveis ​​das exportações líquidas, embora com variações substanciais entre os países. Além disso, as taxas de câmbio flutuantes ainda amortecem os choques da produção interna, mesmo nas principais economias de mercado emergentes. As contas correntes e as taxas de câmbio são desviadas pelos grandes e complexos fluxos brutos da carteira dentro e fora dos países, o que pode ser preocupante em si mesmos por razões de estabilidade financeira. Mas isso não significa que nenhum mecanismo de ajuste sensível esteja operando. Vários oradores consideraram, contudo, que as taxas de câmbio flutuantes não parecem isolar as economias emergentes o suficiente das grandes entradas e saídas de capital, de modo a permitir uma política monetária independente que possa estabilizar firmemente a inflação ou a produção doméstica (eg Eichengreen 2016, Wei 2016). Em outras palavras, a santa trindade ou trilemma internacional que permitiria uma política monetária independente com fluxos de capital livres e uma taxa de câmbio flutuante não opera de forma pura. Os proponentes de tal visão de 2.5 lemas (Wei 2016) ou de uma completa desagregação da implicação trilemma tradicional defendem a admissibilidade dos controles de capital para recuperar o controle monetário nacional ou a necessidade de políticas macroprudenciais para limitar os riscos de estabilidade financeira. Um dos gatilhos dos fluxos de capital pode ser uma política monetária divergente (convencional e não convencional). Para limitar os spillovers ea guerra cambial (Vines 2016), alguns participantes de Sintra sentiram que os bancos centrais deveriam coordenar explicitamente suas políticas monetárias (também Catherine Mann). Mario Draghi (2016) sugere que a coordenação formal entre os bancos centrais não é necessariamente necessária. Por exemplo, as evidências empíricas sugerem que os efeitos líquidos das políticas monetárias durante a crise foram positivos. Mas com os componentes globais da inflação e do hiato do produto tornando-se mais importantes, as políticas monetárias nacionais precisam ser consistentes. O alinhamento necessário das políticas nacionais pode ser alcançado através de um diagnóstico compartilhado das causas profundas dos desafios que afetam todos os países e um compromisso compartilhado de encontrar políticas internas para esse diagnóstico. Draghi detalha ainda que, num mundo globalizado, os formuladores de políticas não devem apenas pensar na composição das políticas dentro de suas jurisdições, mas também no mix de políticas globais, o que inclui políticas monetárias internas adequadamente alinhadas para maximizar seus efeitos. Em outra pesquisa on-line, uma parcela muito grande dos participantes votantes sentiram que os spillovers da política monetária internacional são uma preocupação para a estabilidade internacional. Cerca de metade deles, no entanto, pensou que não pode ser feito muito dado os mandatos nacionais dos bancos centrais ea outra metade pensou que poderiam ser mitigados pelos bancos centrais que coordenam suas políticas. 5. Progresso com a reforma regulatória internacional A essência da discussão sobre a reforma da regulamentação financeira internacional foi que foram feitos importantes progressos, mas ainda há muito a fazer no futuro. Dois terços dos participantes votantes de Sintra marcaram a resposta em outra pesquisa on-line que o progresso na reforma regulatória até agora foi um sucesso parcial. Muitos oradores fizeram sugestões de que outras medidas seriam desejáveis. Além disso, vários oradores sugeriram uma mudança de um foco de pura estabilidade financeira em regulação e supervisão para um incluindo também a produtividade do que está sendo financiado e os efeitos sobre o crescimento (por exemplo, Claessens 2016, Buch et al., 2016). Darrell Duffie (2016) resume que, em sua avaliação dos quatro elementos centrais para a reforma que o Conselho de Estabilidade Financeira usa fazendo com que as instituições financeiras mais resistentes tenha feito muito bom progresso, mas terminando muito grande a falha, tornando os mercados de derivativos mais seguros e transformando Sombra queda bancária ainda bem longe de seus objetivos. Uma importante melhoria que a Duffie vê na esfera de derivativos é a compressão comercial. Sob a pressão do capital, a liquidez e os reguladores de margem (logo em fase de implementação), os intermediários têm interesse em aprimorar sua gestão de risco de exposição da contraparte. Surgiram novas empresas (utilitários de compressão) que iniciam negócios baseados em algoritmos que cancelam posições derivadas redundantes de seus clientes. A Figura 3 mostra que o valor de mercado bruto global das posições em aberto de derivativos (das quais uma grande parcela são de swaps de taxa de juros) já diminuiu para metade desde o seu pico em 2007. Como os volumes de negociação se mantiveram relativamente estáveis, a Duffie associa mais Desta redução com o comércio de compressão. Nota: Os derivados OTC globais incluem contratos de taxa de juro, câmbio, equity-linked e commodities (forwards, swaps e opções), bem como swaps de risco de incumprimento de crédito, Tal como recolhidos pelos bancos centrais nacionais ou pelos gabinetes de estatística de 13 países avançados dos principais distribuidores de derivados na sua respectiva jurisdição. Os valores brutos de mercado representam o custo de substituição de contratos abertos aos preços de mercado prevalecentes (sem compensar ou tomar em consideração a garantia). Eles fornecem informações sobre a escala potencial do risco de mercado em operações de derivativos e da transferência de risco financeiro associada ocorrendo. Fonte: Banco de Pagamentos Internacionais, estatísticas de derivados OTC no final de Dezembro de 2015, Maio de 2016. Reproduzido a partir de Duffie (2016), Gráfico 5. Omitindo outras áreas de progresso alcançado por brevidade, aqui está uma seleção de sua lista de reformas importantes: Limitando o controle da terminação de contratos financeiros no período de vigência da resolução das grandes normas de resolução de instituições sistêmicas para contrapartes centrais de compensação (incluindo uma estrutura global de testes de estresse) regulando mercados de derivativos cambiais e limitando riscos de venda de incêndio por bancos paralelos. Duffie também adiciona uma quinta categoria de reforma à lista, onde o quadro é misto, ou seja, melhorar a concorrência comercial nos mercados financeiros. Nesta área, ele vê espaço para melhorias adicionais na transparência pré-negociação através de todos os livros de pedidos limite para classes de ativos com alta atividade de negociação suficiente e para uma redução da fragmentação originada de múltiplas plataformas de negociação multilateral. Adair Turner (2016) adverte que o maior problema macroeconômico hoje é a armadilha da dívida pendente. Embora os sistemas financeiros sejam agora significativamente mais resilientes do que antes de 2008, ainda não foi abordado fundamentalmente quanto dívida devem gerar e que tipo de dívida (por exemplo, mais dívida corporativa ou habitacional). Até agora, o rácio da dívida global total em relação ao PIB não diminuiu, mas deslocou-se entre partidos privados e públicos e está agora mais elevado do que nunca. Ele propõe que, além de mudar os incentivos fiscais para estabilizar os fluxos de capital, como sugerido por Barry Eichengreen, uma abordagem macroprudencial deve ser adotada para limitar de forma bastante explícita os crescentes níveis de endividamento e alavancagem. Hyun Shin (2016) acrescenta que também é preciso fazer uma distinção entre dívida executável de curto prazo e financiamento estável a longo prazo na política prudencial. Relacionado com o problema do excesso de dívida, Charles Goodhart (2016) aponta que a reforma do financiamento à habitação é uma omissão considerável na agenda regulatória. Apesar de seu papel histórico nas crises financeiras, não muito tem sido feito para domar o ciclo de boom e busto de imóveis financiados por crédito. De fato, o financiamento à habitação continua a ser privilegiado em aspectos específicos da regulação e da tributação. Como parte de sua abordagem macroprudencial para limitar a acumulação de saldos de dívida, Adair Turner (2016) sugere introduzir pesos mínimos de risco de 50 e 100 para empréstimos imobiliários residenciais e comerciais, respectivamente, em requisitos de capital. Ele considera a característica da abordagem de Basileia que permite aos bancos determinar pesos de risco com a ajuda de seus modelos internos como um profundo erro intelectual. Padrões entre os mutuários imobiliários tendem a ser extremamente baixos, o que torna individualmente racional para os bancos para anexar pesos de baixo risco. Mas a história mostrou que os empréstimos imobiliários podem causar danos macroeconômicos consideráveis ​​em tempos ruins, precisamente porque os mutuários que tentam servir suas hipotecas reduzem o consumo ou o investimento. Curiosamente, Stijn Claessens (2016) exibe evidências de que no Reino Unido e nos EUA, o crédito doméstico (do qual uma grande parcela é de empréstimos imobiliários) em relação ao PIB é maior do que o crédito corporativo ao PIB, enquanto na zona do euro e no Japão é o contrário. Ele faz a pergunta se, além dos ciclos de crescimento e recessão, tanto o financiamento da habitação é realmente justificado pela sua produtividade. Stijn Claessens (2016) analisa ainda amplas abordagens regulatórias. Recordando que o paradigma actual baseia-se, em grande medida, na reserva de capitais e na disciplina de mercado (fomentada pela transparência), que tende a aumentar a prociclicidade das finanças e da economia real, solicita uma inversão mais decisiva para uma regulamentação estrutural e de conduta . O primeiro tende a limitar ou proibir diretamente certas atividades financeiras (como a regra de Vickers ou Volcker) e este último influencia bastante o comportamento (como o rácio empréstimo / valor ou dívida / rendimento). Além disso, Claessens exorta a extensão das políticas macroprudenciais às atividades financeiras não-bancárias, em vez de transferir para eles a regulação bancária tradicional, baseada em amortizações de capital e disciplina de mercado. A Figura 4 ilustra os altos níveis que o financiamento não bancário (ou bancos paralelos) atingiu nos Estados Unidos, Reino Unido, Japão e na área do euro. Figura 4. Activos de intermediários financeiros não bancários Nota. Os activos dos intermediários financeiros não bancários nos dois painéis são definidos como os activos totais da categoria Outros intermediários financeiros, que incluem fundos do mercado monetário, sociedades financeiras, veículos financeiros estruturados, fundos de cobertura, outros fundos de investimento, corretores, Fundos de investimento imobiliário e fundos e sociedades fiduciárias. (Isso exclui ativos de companhias de seguros e fundos de pensão.) Esses ativos cobrirão uma parcela considerável do que é freqüentemente denotado como atividades bancárias paralelas. Fonte . Conselho de Estabilidade Financeira, Relatório de Monitoramento Global Shadow Banking, outubro de 2015, Banco de Dados de Monitoramento de Bancos Shadow Banco Mundial 2015, World Development Indicators Database. Reproduzido de Claessens (2016), Gráficos 3a e b. Charles Goodhart (2016) também sugere que os principais problemas da estabilidade financeira podem não ser resolvidos com exigências detalhadas de capital e liquidez nos padrões de Basiléia II ou III, mas com alinhamento de incentivos e melhoria da governança. Andrew Sheng (2016) vai mesmo um passo mais longe, expressando preocupação de que os regulamentos complexos micro-gestão de bancos poderia atrair a atenção longe das grandes fontes de risco do dia e desviar recursos humanos para instituições não regulamentadas FinTec. Hyun Shin (2016) compara a política macroprudencial ea política monetária. As similaridades incluem que seu aperto adia gastos, limita a tomada de risco intermediária e aumenta custos de financiamento. Mas eles são diferentes em dois aspectos importantes. Primeiro, as políticas macroprudenciais tendem a ser estreitas, implicando o risco de vazamento, enquanto a política monetária entra em todas as fendas (Stein, 2013). Em segundo lugar, a política macroprudencial pode agir independentemente das condições da política monetária global, razão pela qual é um candidato para limitar os efeitos colaterais dos fluxos de capital voláteis (ver seção 4 acima). 6. Mercado de capitais, estabilidade e crescimento Uma segunda direcção que vários oradores de Sintra 2016 assumiram na arquitectura financeira internacional foi que é desejável que os mercados de capitais, em especial as diversas formas de mercados de acções, se tornem mais importantes nas economias avançadas que não a EUA e nos fluxos de capitais transfronteiriços. Já cobrimos Eichengreens (2016) três directivas políticas para fomentar os fluxos de capital próprio na secção 1 acima. Voltando às estruturas financeiras domésticas, Stijn Claessens (2016) relembra algumas publicações recentes sugerindo que sistemas financeiros mais diversificados e baseados no mercado experimentam crises com menos frequência e com recessões menos severas do que sistemas bancários menos diversificados. Utilizando uma actualização dos dados em Claessens et al. (2012), ele fornece uma estimativa incondicional da duração e dos custos do PIB de dois tipos diferentes de crises em 24 economias avançadas, dividindo os países em dois grupos em que o rácio mercado de acções / PIB está acima ou abaixo da média da amostra . Acontece que, entre 1960 e 2015, as crises com uma crise de crédito (definida como as 25 mais severas contrações de crédito de ponta a ponta na amostra) apresentam, em média, uma perda de PIB acumulada muito menor nos 12 países com mercados de acções maiores do que Nos 12 países cujos sistemas financeiros são mais baseados em bancos. Para crises com bônus de capital próprio (definidas como as 25 contrações mais severas do mercado de ações), a perda de PIB em países com mercados de ações maiores também é menor, mas a diferença para países que são mais baseados em bancos não é considerável. No que diz respeito à duração, os crunches de crédito nos países baseados em bancos são, em média, um pouco mais longos do que em outros países baseados no mercado de ações, enquanto que para os bônus de ações a duração das crises nos dois tipos de países é praticamente a mesma. Ao mesmo tempo, no entanto, Claessens adverte que os sistemas baseados no mercado tendem a mostrar maior volatilidade de curto prazo do que os sistemas baseados em bancos. Hyun Shin (2016) mostra algumas evidências de como os mercados de títulos corporativos bem desenvolvidos podem substituir os empréstimos bancários quando estão fracos após recessões. Na discussão geral, no entanto, Jean-Claude Trichet era muito duvidoso que o financiamento de mercado é geralmente mais estável do que o financiamento bancário. Para além das considerações sobre a estabilidade financeira, outro inquérito online realizado durante a conferência revelou que um pouco mais da metade dos participantes votantes de Sintra acreditavam que os sistemas financeiros bancários e de mercado são propícios ao crescimento, em vez de um ser melhor do que o outro. Stijn Claessens (2016) lembra a literatura histórica que mostra que o financiamento de mercado se torna mais importante no processo de desenvolvimento econômico. Mas mesmo entre as economias avançadas, ela só é dominante nos Estados Unidos. Além disso, ele fornece evidências atualizadas de que a contribuição do financiamento bancário para o crescimento diminui, em média, com o aumento da renda per capita, enquanto a contribuição do financiamento de mercado para o crescimento aumenta. Mais literatura sugere que os mercados de ações são, em especial, melhores na promoção de novas fontes de crescimento e produtividade do que o crédito bancário tradicional. Podem também existir complementaridades entre o financiamento bancário eo de mercado. Por exemplo, o desenvolvimento dos mercados de capitais pode reduzir os custos de financiamento dos bancos ou securitização pode aumentar a capacidade de concessão de empréstimos. Claessens fornece evidências de que, de acordo com essa hipótese, antes de 1999, o crescimento médio do PIB per capita tendia a ser maior para um determinado nível de crédito bancário (capitalização bolsista) quando a capitalização bolsista era maior. Mas esse relacionamento desapareceu ou virou ligeiramente negativo depois de 1999. É, portanto, importante que as estratégias de economia avançada para o desenvolvimento dos mercados de capitais prestem atenção às complementaridades com a banca. Todos os trabalhos, discussões e discursos podem ser encontrados no e-book da conferência (ECB 2016) e gravações em vídeo de todas as sessões no site do Fórum de Sintra. Acontecer nos dias que se seguiram ao referendo sobre a adesão dos Estados Unidos à União Europeia, o Fórum de Sintra também apresentou uma mesa redonda sobre as implicações económicas do seu resultado. While we could not summarize it in this post, the interested reader can find a video recording under the same link above. References Blinder, A (2016), The domain of central bank independence, forthcoming in ECB, The Future of the International Monetary and Financial Architecture, Proceedings of the ECB Sintra Forum on Central Ban king, Frankfurt am Main: ECB, pp. 7-12. Buch, C, E Prieto and B Weigert (2016), Financial regulatory reform, in The Future of the International Monetary and Financial Architecture, Proceedings of the ECB Sintra Forum on Central Ban king, Frankfurt am Main: ECB, pp. 231-240. 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